省属煤炭国企信用状况

惠誉聚焦中国

在经历主要煤炭国企违约事件后，投资者普遍降低了对政府支持的预期，而更关心企业自身的信用状况。

省属煤炭国企的现金流从2017年起有显著改善，付息后的经营性现金流转正，这主要得益于行业政策。 供给侧改革、煤价绿色区间，和进口限制，分别调控了长期、短期和海外的煤炭供给，煤价再现长期低迷的概率大为降低。

然而，庞大的资本开支使大部分煤炭国企的自由现金流持续为负，债务总量不断升高，财务指标仍然很弱。我们计算12家规模靠前的省属国企，经营性现金流对应的净负债率平均高达10倍，利息覆盖倍数平均仅为1.5倍。其中资质较差的公司，经营性现金流长期无法覆盖利息支出，存在较高的违约风险。

就单个煤炭企业的经营实力而言，我们关注成本竞争力、储量和非煤业务。惠誉认为，吨煤现金流处于同业上游水平、本省储量资源丰富、以及主业集中的企业违约风险较低。

近年来煤炭国企的短期负债比例约为50%，仍然较高。更为令人担忧的是，负债持续向母公司层面集中，不少煤炭集团内部存在二元结构，上市子公司的资质良好，但现金受到保护；而非上市资产现金流持续为负，必须依靠母公司举债贴补。母公司层面负债占总负债比例已由2014的45%上升至2020年的63%。惠誉认为，短债比例高、非上市资产盈利差、债券和非标占比高、以及银行承兑汇票大幅上升的公司违约风险相对较高。